오늘은 누군가에게는 악덕기업이라 불리지만 누군가에게는 최고의 배당주로 불리우는 기업인 맥쿼리인프라에 대해서 알아보도록 하겠습니다.
목차
1. 맥쿼리인프라는 악덕기업?
지난 6월 14일 국내 최대 규모 고속도로 휴게소인 마장 휴게소가 문을 닫았습니다. 그 이유는 바로 마장휴게소 운영사인 대보유통과 마장휴게소의 경영권을 소유한 맥쿼리인프라와의 임차료 분쟁이 있었기 때문입니다.
그리고 맥쿼리인프라는 광주광역시 제 2순환도로를 운영하고 있는 기업입니다. 여기에서 적자를 기록해도 애초에 정부와 최저수입보장 계약을 맺었기 때문에 절대로 손해를 보지 않는 수익구조를 가져서 혈세 먹는 하마로 알려진 기업이기도 합니다.
그래서 광주광역시는 시민들의 눈치가 보였기 때문에 사업재구조화를 통해서 최저수입보장 계약을 손보려고 했지만 당연히 맥쿼리 인프라의 승리로 끝이 났습니다.
또 맥쿼리 인프라는 인천대교도 운영을 하고 있는 기업입니다. 인천시가 인천대교 옆에다가 제 3연륙교 건설을 추진하자 인천대교의 통행량이 줄어들 경우 손실을 보전해 달라며 국토교통부에 소송을 걸었습니다.
그런데 애초에 정부와 계약을 할 때 실시 협약상 경쟁방지 조항이 있었기 때문에 이를 근거로 소송에서 승리를 해서 앞으로도 계속해서 혈세를 빨아먹을 예정인 기업입니다.
그리고 천안-논산 고속도로 운영도 하고 있는 기업이 맥쿼리 인프라입니다.
항상 그랬듯이 천안-논산 고속도로을 건설하고 운영권을 따내면서 최소수입운영보장제(MRG)라는 것을 계약서에 넣었기 때문에 차량 통행이 많지 않아도 세금으로 손실을 보전받는 수익구조를 가져서 여기서도 혈세 먹는 하마로 알려지기도 한 기업이 바로 맥쿼리 인프라입니다.
이렇게 정부나 일반 국민들 입장에서는 혈세먹는 하마로 비치는 기업이 바로 맥쿼리인프라이지만
우리 맥쿼리인프라 주주들에게는 정말 일을 잘하는 기업이기 때문에 그동안 맥쿼리인프라 주가는 꾸준히 우상향을 해왔을 뿐만 아니라
맥쿼리인프라 배당금도 꾸준히 늘려왔기 때문에 언제 주식을 사도 배당금이 연 5%이상은 되는 기업이었습니다. 그래서 맥쿼리 인프라는 필자가 정말 애정 하는 기업이기도 합니다.
누군가는 저 필자에게 너는 대한민국의 국민으로서 어떻게 혈세 먹는 하마로 불리는 악덕 기업에 투자를 하면서 좋아할 수 있냐고 물을 수도 있습니다.
그런데 이건 정확히 해야해요. 항상 논란의 중심에 있었던 MRG라고 불리는 최저수입보장제(MRG)는 정부와 서로 합의하에 작성했던 정당한 계약이었다는 것을 말입니다.
기업이 손실을 감수하면서까지 수백억 원에서 수천억 원씩 드는 고속도로나 교량 건설에 투자를 할 이유는 전혀 없습니다. 그러니까 도의적인 측면에서는 맥쿼리인프라를 욕할 수 있겠지만 법적인 절차에서는 전혀 문제가 없는 비즈니스 모델이었습니다.
2. 최고의 배당주!
그런데 맥쿼리인프라 펀드의 수수료가 장난이 아니긴합니다. 올해 상반기 기준으로 전체 운용수익의 8.7%에 이르는 192억 원이 수수료이기 때문입니다.
여러분들은 수수료 8.7%짜리 펀드 보신적이 있으신가요? 그리고 수익이 15%가 늘어나는 동안 수수료는 7.3% 밖에 올리지 않았기 때문에 주주 입장에서는 맥쿼리인프라가 지금처럼만 계속해서 해준다면 그 어느 누구도 높은 수수료를 문제 삼지 않을 것입니다.
그럼에도 혈세먹는 하마로 불릴 정도로 운영을 잘하기 때문에 그렇게 높은 수수료를 가져가도 맥쿼리인프라 배당금을 5% 이상씩 꾸준히 지급해온 펀드가 바로 맥쿼리인프라입니다.
그리고 수익이 늘어나는 만큼 맥쿼리인프라 주가도 꾸준히 우상향을 해왔습니다.
여기까지만 들으면 맥쿼리인프라가 정말 괜찮은 투자처 같기도 하죠?
전쟁이 나지 않는 이상 고속도로와 같은 사회기반 시설에 대한 투자가 망할 일은 없을 것 같기도 하고, 정부가 최저 수입도 보장해주고, 거기에 운영도 잘해서 돈도 잘 벌고, 그래서 배당도 잘 주고, 게다가 주가 상승은 보너스로 기대할 수 있는 주식이 바로 맥쿼리인프라이기 때문입니다.
그리고 수수료가 비싼 것 같기는 하지만 수익이 15%가 늘어나는 동안 수수료는 7.3% 밖에 올리지 않았기 때문에 주주 입장에서는 맥쿼리인프라가 지금처럼만 계속해서 해준다면 그 어느 누구도 높은 수수료를 문제 삼지 않을 것입니다.
물론 정확히 말하자면 맥쿼리인프라는 기업이 아니라 사회기반시설에 대한 민간투자법에 의해서 설립된 인프라 펀드입니다.
3. 사업 구조
맥쿼리 인프라의 수익구조를 간단히 설명해보겠습니다.
일단 주주들에게 투자금을 받아서 고속도로나 항만, 교량 같은 사회기반시설을 건설하고 그 시설의 운영권을 몇 십년간 보장받게 됩니다.
그리고 그 기간동안 사회기반시설을 운영하면서 나오는 수익을 주주들에게 분배를 하고 운영권을 보장받는 기간이 끝나면 자신들이 만들었던 사회기반시설은 정부에게 돌려주는 방식의 수익구조라고 생각하시면 될 것 같습니다.
대학교 기숙사 같은 것을 지을 때 많이 사용하는 BTL방식과 비슷하다고 볼 수 있겠습니다. 이런 방식을 BTO라고 부르기도 합니다. 그런데 이런 방식도 위험성이 있습니다.
바로 MRG라고 부르는 최저수입보장제가 언론에서 자꾸 두들겨 팼기 때문에 기존에 맺은 계약을 제외하고는 최저수입보장제는 점점 없어지는 추세이기 때문입니다.
백양터널은 2025년, 광주 제2순환도로 1구간은 2028년, 수정산 터널은 2027년, 천안-논산 고속도로는 2022년, 광주 제2순환도로 3-1구간은 2034년, 마창대교는 2038년, 서울-춘천 고속도로는 2024년, 인천대교는 2024년이 되면 최저수입보장제가 끝납니다.
그리고 인천국제공항 고속도로와 용인-서울 고속도로는 이미 최저수입보장기간이 끝난 상태입니다. 그래서 맥쿼리인프라 투자를 회의적으로 보는 사람들은 점점 최저수입보장 기간이 사라지고 있다는 점, 2040년쯤에는 거의 모든 사업이 끝나기 때문에 펀드가 해산될 위험이 있다는 점을 걱정하기도 합니다.
물론 아직은 사업이 많이 남았기 때문에 절대 그럴일은 없겠지만 만약에 지금 당장 맥쿼리인프라가 해산된다면
PBR은 시총 나누기 자본으로 구해보면 2배정도 이기 때문에 내 돈의 50%는 돌려받지 못한다는 계산이 나오게 됩니다.
그럼에도 필자는 맥쿼리 인프라가 해산될 일은 없다고 생각합니다.
일단 작년 맥쿼리인프라 유상증자로 확보한 자금으로 실시하고 있는 동북선 도시철도 사업은 2056년에 사업이 종료된다는 점, 그리고 이번에 맥쿼리인프라 유상증자로 확보한 자금으로 투자한 해양에너지와 서라벌 도시가스 사업은 사업 종료일이 없는 사업이라는 점 때문입니다.
물론 여타 기업들이 망하는 것처럼 정부의 최저 수입 보장기간이 끝났는데도 사업이 잘 안 된다면 망할 수는 있겠지만 적어도 사업기간이 끝나서 해산을 할 일은 없다는 것입니다.
이번에는 정부최저수입보장제 리스크도 한 번 분석을 해보도록 하겠습니다.
이 부분은 맥쿼리인프라에서 가장 많은 수익을 내고 있는 곳은 인천 국제공항 고속도로로 예를 들어서 설명을 해보겠습니다.
일단 인천국제공항 고속도로는 이미 2020년에 정부 최저수입보장 기간이 끝났는데도 이렇게 가장 많은 수익을 내고 있습니다. 다만 2030년이 되면 운영기간이 끝나서 더 이상 인천 국제공항 고속도로에서는 수익을 얻을 수 없다는 것이 리스크일 수는 있습니다.
그런데 이게 또 대박인게 이 부분을 자세히 살펴보면 사업 보장기간이 끝나는 리스크는 리스크도 아닙니다. 이게 도로, 철도 등 사회간접자본 건설 분야에서 세계 최고 수준의 비법을 지닌 맥쿼리인프라펀드의 선진 금융기법이라고 할 수 있습니다.
조금은 어려울 수 있으니깐 집중을 해주시기 바랍니다.
맥쿼리인프라는 직접적으로 사회기반시설을 가지고 있지 않습니다.
사회기반시설의 운영권을 가진 각 법인들의 주식을 소유하거나 후순위 채권으로 투자를 하고 있기 때문입니다. 따라서 맥쿼리인프라는 사업보장기간이 끝나 각 법인들이 해산되면 투자금과 대출금을 다시 반환받을 수 있는 권리가 있습니다.
물론 후순위 채권은 각 법인을 해산할 때 가장 순위가 늦기는 하지만 이 후순위 채권의 이자율은 무려 연 13.5%나 되기 때문에 이미 원금은 뽑고도 남았다고 생각을 하시면 될 것 같습니다.
그리고 인천공항 고속도로는 통행료가 비싸지만 별다른 대안이 없는 도로이기 때문에 그 도로에서 손실이 날 일은 거의 없습니다. 그렇기 때문에 맥쿼리인프라가 빌려준 후순위 채권은 상환 가능성이 불분명한 부실 채권이 아니라 이자율이 높은 우량 채권이나 다름이 없습니다.
그런데 도대체 왜 각 법인들은 이자율이 이렇게 높은 후순위 채권으로 자금을 조달하고 있을까요?
그건 사실 각 투자 법인들과 맥쿼리인프라가 거의 한 몸이기 때문입니다.
인청공항 고속도로를 운영하고 있는 법인인 신공항 하이웨이는 한국교직원공제회, 맥쿼리 인프라, 교보생명, 삼성생명, 한화생명, 우리은행, 삼성화재가 함께 출자한 법인입니다. 여기서 사실상 대장은 맥쿼리인프라라고 할 수 있습니다.
그렇기 때문에 사실상 신공항하이웨이는 깡통 법인이고 그 법인을 뒤에서 맥쿼리 인프라가 조종을 하면서 후순위 채권이라는 형태로 투자금을 미리 반환받고 있다고 생각을 하시면 될 것 같습니다.
그리고 신공항하이웨이 입장에서 후순위 채권 이자는 비용처리가 되기 때문에 법인세 절감은 보너스입니다. 이렇게 얻은 이익은 다시 고스란히 맥쿼리인프라로 흘러들어 간다고 생각하시면 될 것 같습니다.
그래서 매출 대비 EBITDA 마진율이 88%에 육박할 정도로 고부가가치를 창출하고 있는 것입니다.
이렇게 맥쿼리 인프라는 계약을 꼬으고 꼬으는 선진 금융기법을 통해서 결국에는 자신들에게 유리한 방식으로 사업을 하고 있다고 생각하시면 될 것 같습니다. 그리고 맥쿼리인프라의 계약 상대는 정부인데, 이런 선진 금융 기법을 정부의 공무원들이 이길 수 없음은 당연합니다.
그리고 이런 후순위 채권은 인천국제공항 고속도로에서만 있는 것이 아니라 거의 모든 곳에 후순위 채권으로 투자금을 회수하는 방식을 택하고 있습니다. 그리고 정부최저수입보장제인 MRG가 없는 최근의 계약일수록 이런 후순위 채권 비율이 높아지고 있습니다.
그 결과 전체 투자금의 70%가 후순위 채권에 투자된 상태이고, 각 법인의 주식은 25% 정도만을 가지고 있을 뿐입니다. 그래서 맥쿼리 인프라의 비즈니스 모델은 각 도로나 교량, 항만 이용료를 각 법인으로부터 배당의 형식으로 받아내는 것과 후순위채권의 이자를 받아내는 비즈니스 모델을 가지고 있다고 생각하시면 될 것 같습니다.
또한 맥쿼리 인프라는 사업 재구조화라는 것을 주기적으로 하면서 정부와의 계약을 변경하기도 합니다.
이건 가장 최근에 실시한 서울-춘천 고속도로의 사업 재구조화인데, 통행료를 30%가량 인하를 했다는 내용입니다. 이러면 민자고속도로가 비싸다는 여론을 잠재울 수 있어서 정부 입장에서는 굉장히 좋겠죠? 그러면 맥쿼리인프라가 손해가 아니냐고 할 수 있습니다.
맞습니다. 지금까지 맥쿼리인프라는 항상 혈세를 빨아먹는 악덕기업으로 비춰졌기 때문에 여론을 잠재우기 위해서 이와 같은 사업재구조화를 여러 번 해왔습니다. 그런데 표면적으로는 맥쿼리 인프라가 양보한 듯 보이지만 지금까지 제가 아는 한 이런 경우에서 맥쿼리인프라가 손해를 본적은 단 한 번도 없었습니다.
왜냐면 이번에 통행료를 28%를 인하하기는 했지만 실시협약기간을 15년을 연장했기 때문에 장기적으로보면 오히려 맥쿼리인프라에게도 이득이었기 때문입니다.
그래서 이번 사업재구조화는 정부입장에서는 민자고속도로의 통행료를 깎는 치적을 쌓아서 좋고 맥쿼리 인프라는 운영권을 연장받아서 서로에게 좋은 사업재구조화였다고 평가할 수 있겠습니다. 그리고 지금까지의 사업재구조화는 대부분 이런 식이 었습니다.
정리를 해보겠습니다.
맥쿼리 인프라는 사회기반시설에 투자를 하고 그 시설 운영을 통해 수익을 얻는 펀드입니다. 그리고 각각의 인프라를 운영하는 법인에 주식투자를 통한 맥쿼리인프라 배당금 수익을 얻고, 후순위 채권을 통한 이자수익을 얻는 독특한 비즈니스 모델을 가지고 있습니다.
이 수익의 비율은 5:5 정도로 균등한 비율을 가졌습니다. 그리고 사업재구조화를 잘해서 갈수록 수익이 늘어나고 있기 때문에 꾸준히 5% 이상의 배당을 기대할 수 있겠고, 수익이 늘어나는 만큼의 맥쿼리인프라 주가 상승도 기대해볼 수 있는 펀드입니다.
제가 준비한 글은 여기까지! 이상 글을 마치겠습니다. 감사합니다!
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