유니티(Unity)는 2003년 대학 졸업장도 없었던 덴마크의 20대 요아킴 안테, 니콜라스 프랜시스, 데이비드 헬가손 3명이 만든 게임 회사에요.
이들은 함께 모여 야심 차게 GooBall이라는 게임을 만들었는데요. 안타깝게도 세상의 큰 주목을 받지는 못했어요.아쉬운 마음에 자신들이 게임을 만드는 과정에서 개발한 3D 엔진 툴을 공개했는데요.
이게 게임 개발자들에게 호평을 받으면서, 지금의 유니티라는 게임 개발 소프트웨어의 모태가 되었어요. 그렇게 시작된 게임 개발 소프트웨어인 유니티는 지금까지 많은 발전이 있었는데요.
목차
1. 기업소개
2021년 현재 위와 같이 전 세계 PC, 콘솔, 모바일 게임에서 유니티(Unity)로 개발한 게임이 차지하는 비율이 50%, 더 대박인 건 전 세계 수익 상위 1,000개의 모바일 게임 중에서 유니티로 개발한 게임이 차지하는 비율이 53%라고 해요.
이렇게 유니티는 게임 개발 소프트웨어에서 독점적인 지위를 가지고 있어요.
이런 결과는 유니티 엔진의 쉬운 개발환경과, 규모가 작은 게임 개발 업체에게는 유니티 엔진을 무료로 제공한 것이 한몫을 했다고 생각해요.
그런데 유니티 엔진에서 게임을 한 번만 개발하면 20여 개가 넘는 플랫폼에 론칭을 시킬 수 있다는 점이 유니티가 게임 개발 플랫폼에서 독점적인 지위를 갖게 된 결정적인 이유라고 생각해요. 또 이러한 부분이 유니티 주가에 모두 반영이 되어 나타나겠지요.
보이시죠? 유니티(Unity) 엔진으로 개발한 게임은 XBOX, 플레이스테이션, 닌텐도, 윈도우, 맥OS, 리눅스, 아이폰, 안드로이드, 오큘러스 등 현존하는 거의 모든 게임 기기에 한방에 적용이 가능해요.
유니티(Unity)에 투자를 하는 분들이라면 에픽게임즈에서 만든 얼리얼 엔진의 그래픽 성능이 유니티보다 더 좋다는 말은 들어보셨을 거예요.
솔직히 유니티의 3D 그래픽도 엄청 좋아요. 우리가 흔히 즐기는 3D 게임 정도의 퀄리티는 되니깐요.
그런데 언리얼 엔진이 실사와 구분이 힘들 정도로 엄청나게 좋아서 유니티의 그래픽 엔진이 안 좋다는 말이 자꾸 도는 거예요. 또 제가 조사한 바에 따르면 언리얼 엔진은 C++ 언어로 코딩을 해서 개발 난이도가 높은 반면에, 유니티는 C#으로 코딩을 해서 개발 난이도가 비교적 낮다고 해요.
그리고 결정적으로 유니티는 Asset Store가 활성화돼있어서 무료 3D 모델링 데이터 같은 개발용 리소스를 쉽게 사용할 수 있어서 직관적으로 개발을 진행할 수 있다고 해요. 레고 블록을 조립하는 것처럼 이미 만들어진 오프젝트를 가져와서 게임에 집어넣기만 하면 되니깐요.
모바일 편의성도 언리얼 엔진에 비해서 유니티가 더 좋고, 개발 난이도가 낮은만큼 개발 비용도 유니티가 더 저렴하다고 하네요.
그리고 언리얼 엔진의 대표 게임으로는 베틀 그라운드, 철권 7등이 있고, 유니티 엔진으로 개발한 대표적인 게임은 포켓몬 GO와 같은 게임이 있어요.
히트 게임의 전부가 실사 수준의 그래픽을 가지고 있지는 않는 것처럼, 유니티는 유니티 나름의 장점이 있고, 언리얼은 언리얼 나름의 장점이 있으니 이 둘은 각자의 영역에서 성장해 나갈 것이라고 저는 생각해요.
유니티(Unity)의 수익모델은 크게 3가지로 나눌 수 있는데요.
첫째, Create Solutions수익 모델은 유니티 소프트웨어를 구독하는 개발자들에게 매달 구독료를 받는 방식이에요. 언리얼 엔진은 게임 내에서 발생한 수익의 5%를 가져가는 수익모델을 가지고 있는데, 유니티는 이와는 조금 다르다고 할 수 있겠네요.
물론 연간 매출이 10만 달러 이하이면 유니티 개발 툴을 무료로 사용 가능하다고 해요. 아무튼 Create Solutions 통해 벌어들인 매출은 2021년 1분기 기준으로 7038만 달러로 전년 동기 대비50% 성장을 했고, 전체 매출에서 차지하는 비율은 30% 정도네요.
둘째, Operate Solutions 수익모델은 유니티로 개발한 게임에 광고를 붙이게 되면 게임 개발자와 수익을 배분하는 형식인데요. Create Solutions을 이용하는 고객들이 Operate Solutions의 수익으로 연결되는 선순환의 구조를 가진 수익모델이라고 할 수 있어요.
그리고 이 유니티 광고는보상형 광고 플랫폼으로 유저가 광고를 시청하면 게임 안의 아이템 같은 것들을 획득하는 구조라서 유저들의 거부감을 없앨 수 있고 좀 더 적극적인 광고 시청을 유도할 수 있다고 해요.
이런 Operate Solutions의 매출은 1억 1465만 달러로 전년 동기 대비 40% 성장을 했고, 전체 매출에서 차지하는 비율은 62%로 유니티 매출에서 가장 큰 부분을 담당하고 있네요.
셋째, Strategic Partnerships and Other 수익모델은게임 개발사와 전략적 제휴를 맺어서 개발을 지원해주고 그 게임이 상용화되면 게임 내에서 발생한 수익을 나누거나, 유니티 Asset 스토어에서 3D 모델링 데이터 같은 개발용 리소스를 판매한 수입을 말하는데요.
2021년 1분기 매출은 1780만 달러로 전년 동기 대비 12% 정도 성장을 했고, 전체 매출에서 차지하는 비율은 7.6% 정도로유니티 매출에서 가장 작은 부분을 차지하고 있네요.
종합적으로 보면 2021년 1분기의 전체 매출은 2억 3477만 달러로 전년 동기 대비 40% 정도 성장을 했네요.
그리고 이런 매출은 미국 24%, 중화권(중국, 홍콩, 대만) 16%, 유럽과 아프리카에서 37%, 중국 쪽을 제외한 아시아권 19%, 케나타 및 라틴아메리카에서 4% 정도가 발생했는데요.
어느 한 국가에 편중된 매출보다는 이렇게 전 세계 각지에서 고루 발생하는 매출구조가 굉장히 바람직해 보이네요.
유니티(Unity)와 계약을 맺은 고객사들의 수익 성장률을 나타내는 그래프인데요. 유니티와 계약을 맺은 고객사들의 수익이 전년 동기 대비 140% 성장을 했다고 해요.
이를 통해서 유니티를 이용하는 개발사들도 유니티와 함께 성장하고 있음을 알 수 있겠네요.
2. 재무제표
지금부터는 재무제표를 자세히 봐볼게요. 보시는 것처럼 지금까지 매출은 꾸준히 성장을 해왔어요. 전년 동기 대비로 바꿔서 보면 매분기 매출은 연평균 40% 이상 고성장을 해왔음을 알 수 있네요.
하지만 아직은 손익분기점을 넘지 못해서 영업이익은 계속해서 적자를 기록하고 있어요. 2021년 1분기에는 1.1억 달러(약 1200억 원) 정도의 영업손실을 기록했네요.
손익계산서의 각 항목이 Revenue(매출) 대비 몇 퍼센트를 차지하는지도 잠깐 봐볼게요.
매출에서 매출을 발생시키기 위해서 필수적으로 필요한 비용인 Cost of revenue(매출원가)를 뺀 값을 Gross Profit이라고 하는데요. 매출 대비 Gross Profit이 높으면 높을수록 이익의 질이 좋다는 말이에요.
이번 분기 유니티(Unity)의 Gross Profit은 매출 대비 76.16%를 차지하고 있네요. 유니티가 속한 IT섹터 기업의 Gross Profit Margin의 평균값이 48.95%인 것을 봤을 때 이익의 질이 굉장히 좋다고 평가할 수 있겠네요.
그런데 판매 관리비와 연구 개발비만 합쳐도 매출의 100%를 넘어가기 때문에 순수익의 흑자 전환까지는 갈길이 멀다는 것을 알 수 있겠네요.
GAAP loss from operations은 공식적인 회계 지표로서의 영업손실을 말하는데요. 이 표에서 유니티는 아래와 같이 말하고 있어요.
“공식적인 기준으로는 1.1억 달러 정도의 손실을 기록했지만, 주식기반 보상과 우리 사주 관련 세금, 무형자산의 감가상각비용과 같은 일회성 비용을 제외하면 고작 마이너스 2342만 달러 달러 정도로 거의(?) 이익을 낼뻔했다.”
이런 것을 Non-GAAP 지표라고 하는데요. 여러분들도 일상생활에서 Non-GAAP 지표를 많이 사용하실 거예요.
아침에 길만 안 밀렸으면 지각을 안 했을 텐데, 그 폭탄주 한잔만 안 마셨으면 오늘 괜찮았을 텐데, 네가 재촉하지만 않았으면 신호위반에 걸리지 않았을 텐데 등과 같이요.
제가 Non-GAAP 지표를 다소 부정적인 예로 설명하긴 했는데, 재미있게 하려고 그런 거고 일회성 비용을 제외하고 기업이 순수 영업으로 얼마의 돈을 벌어 들이는지를 알아보는 데는 꽤 유용한 지표이긴 해요.
그런데 Non-GAAP 지표는 비공식적 지표라서 기업이 자기 마음대로 넣고 싶은 것은 넣고 빼고 싶은 것은 빼버리기도 하니깐 이렇게 어떤 항목을 빼고 어떤 항목을 넣었는지는 한 번씩은 점검해 볼 필요성은 있어요. 아무튼 유니티(Unity)는 Non-GAAP 지표로 봐도 흑자전환까지는 아직 멀었다는 것을 알 수 있겠네요.
그래서 흑자 전환을 할 때까지 버틸 수 있는 기초체력이 충분한지 알아보기 위해서 재무상태표를 점검해보도록 할게요.
2021년 1분기의 재무상태표인데요. 일단 기업의 단기적인 유동성을 측정할 수 있는 지표인 Current ratio(유동비율)를 봐보도록 할게요.
유동비율=Current assets÷Current liabilities로 구하는데 이는 1년 안에 현금화할 수 있는 유동자산이 1년 안에 갚아야 할 유동부채보다 얼마나 많은지를 나타낸다고 볼 수 있어요. Current assets은 20억 달러, Current liabilities는 4.9억 달러로 이 둘을 나눠주면 Current ratio가 400%를 넘어가서 단기적으로는 웬만한 위기가 와도 견뎌낼 힘이 있다고 판단할 수 있겠네요.
그리고 장기적인 위기에 얼마나 버틸 수 있는지를 나타내는 부채비율도 구해볼게요.
부채비율=Total liabilities÷Total equity로 부채 대비 자기 자본이 얼마나 되는지를 나타낸다고 볼 수 있어요. Total liabilities는 6.3억 달러, Total equity는 20억 달러로 부채비율은 32% 정도가 나오네요.
이 정도면 아주 건전한 부채비율이라서 향후 몇 년 동안은 돈 걱정 없이 계속 적자를 기록해도 버텨낼 힘이 있다고 평가할 수 있겠네요.
그런데 여기서 흥미로운 점은 유동자산과 총 자기 자본이 거의 비슷하다는 건데, 이 말은 자기 자본의 대부분을 현금성 자산으로 가지고 있다는 말이에요. 그러니 재무상태표는 아주 건강한 거죠.
참고로 여기 Deferred revenue는 아직 매출로 잡히지는 않은 구독료 같은 매출을 말하는데요. 1년 구독료를 내면 이것을 한방에 다 매출로 잡는 게 아니라 한 달씩 끊어서 매출로 잡고, 나머지 금액은 이렇게 재무상태 표상에 부채로 잡아놔요.
그런데 이 구독료를 환불해줄 경우가 생길까요? 나중에 시간이 지나면 이 부채는 고스란히 매출로 바뀌게 돼요. 그래서 Deferred revenue를 감안한 부채비율과 유동비율은 방금 계산한 수치보다 훨씬 더 건전하다고 생각하면 돼요.
결론적으로 유니티(Unity)의 재무상태표는 퍼펙트하네요.
주가가 기업이 벌어들이는 수익에 비해서 몇 배의 프리미엄이 붙어서 거래되는지를 나타내는 벨류에이션도 잠깐 점검할게요.
그런데 유니티(Unity)는 아직은 적자를 기록하고 있기 때문에 순수익으로는 벨류에이션을 측정할 수가 없어요.
그래서 매출 대비 주가가 몇 배의 프리미엄이 붙어서 거래되는지를 나타내는 PSR지표로 벨류에이션을 점검할게요. 섹터 평균값은 4.3배인데, 유니티는 25.8배로 섹터 평균에 비해서는 고평가 되었다고 볼 수 있겠네요.
그리고 자본 대비 주가가 얼마나 고평가 되었는지를 나타내는 PBR도 14배로 섹터 평균은 4.9배에 비해서 고평가 됐네요.
그런데 저는 “유니티는 고평가 된 것이 아니라, 성장성이 워낙에 좋기 때문에 시장의 기대를 많이 받아서 인기가 많다.”라고 표현하고 싶어요.
참고로 향후 12개월 후의 PSR(FWD)은 수치가 잘못 나온 것 같아요. 이렇게 PSR이 늘어난다는 말은 매출이 줄어든다는 말인데, 이따가 설명드리겠지만 이렇게 줄어드는 예상치가 나올 리가 없어요. 참고해주세요.
3. 예상 주가
유니티(Unity) 같은 성장주의 예상 주가를 계산하기 위해서는 먼저 PSR=주가÷RPS라는 것을 알아야 하는데요. 여기서 RPS는 매출÷주식수로 구하는 1주당 얼마의 매출을 발생시키는지를 나타내는 지표예요. 주당 순수익인 EPS와 같은 개념이라 생각하시면 돼요.
그래서 PSR은 현재의 주가가 1주당 벌어들이는 매출에 비해서 몇 배의 프리미엄이 붙어서 거래되는지를 나타내는 지표라고 할 수 있어요.
따라서 주가=RPS*PSR이라는 공식이 성립하게 돼요. 그래서 예상 RPS와 미래의 PSR프리미엄을 예상해서 이 둘을 곱해주어 예상 주가를 계산할 수 있는 거예요.
이제는 유니티(Unity)의 예상 RPS와 예상 PSR을 추측해 볼 건데요. RPS를 계산하기 위해서 컨센서스의 예상 매출자료를 보도록 할게요.
최대한 보수적으로 계산하기 위해서 Seeking alpha 컨센서스 자료와 핀 박스 컨센서스 예측자료 중에서 낮은 수치로 계산할게요. 둘 다 거의 비슷하긴 하네요.
이렇게 예상 매출에 주식수를 나눠주면 RPS가 나오는데요.
가장 최근의 보고서에 나와있는 주식수인 2억 7606만 주로 계산할게요. 미래에 유상증자를 하면 주식수가 늘어나서 RPS가 줄어들 테고, 자사주 매입을 하면 주식수가 줄어들어서 RPS가 늘어나겠지만 이것은 우리가 전혀 예측할 수 있는 부분이 아니니깐 그냥 지금의 주식수로 RPS를 계산한 것이죠.
그래서 예상 RPS는 다음과 같이 나오는데요.
방금 구한 예상 RPS에 예상 PSR만 곱해주면 유니티 주가, 즉 유니티 예상 주가를 구할 수 있게 돼요.
미래에 유니티(Unity)에게 부여될 PSR을 추측하기 위해서 로블록스와 같이 유니티와 경쟁관계에 있거나, 하는 일이 비슷한 성장주인 트레이드 데스크, 데이터 독,어도비의 PSR을 가져와 봤는데요.
이렇게 보면 오히려 유니티의 벨류에이션이 저평가된 것 같기도 하네요.
참고로 현재 나스닥의 평균 PSR은 5.37배 정도인데 솔직히 성장주에 이런 PSR을 적용하는 것은 성장주에 투자를 하지 말라는 소리와 같기 때문에 저는 어도비의 PSR과 현재 유니티의 PSR, 그리고 로블록스의 PSR을 적용해서 예상 주가를 계산해볼게요.
어도비의 PSR인 18.83을 적용해 계산해본 예상 주가인데요. 이 말은 현재의 주가가 20% 정도 폭락하는 정도의 프리미엄을 향후 부여 받는다는 소리예요.
그럼에도 5년 뒤에는 235.3달러로 124% 상승해 주가가 두 배 이상이 올라가게 되고 10년 뒤에는 594달러로 466% 상승해 주가가 5배 이상 올라가게 되네요.
이것이 바로 장기 투자를 해야 하는 이유인 것 같아요.
만약에 지금과 같은 PSR을 계속해서 부여받는다면 2026년에는 208% 상승한323.5달러로 주가는 3배 이상 올라가게 되고, 2030년에는 677% 상승한 816.51달러로 주가는 7배 이상이 올라가게 되네요. 유니티의 주주로서 희망사항이기도 한데요. 저는 충분히 가능한 시나리오라 생각하고 있어요.
마지막으로 로블록스와 같은 40배의 PSR을 적용받는 경우인데요. 실현 가능성은 조금 낮지만, 희망 회로를 돌려서 계산을 해보면 10년 뒤에 1109% 상승한 1269달러로 현주가 대비12배 이상이 상승하게 되네요.
4. 전문가 의견
마지막으로 전문가들의 의견도 살펴볼게요. MarketBeat 자료에 따르면 총 12명의 월스트리트 애널리스트들이 유니티를 평가했는데, 그 중 10명은 Buy Rating, 1명은 Hold Rating, 1명은 Sell Rating를 부여했네요.
그리고 1년 후 유니티 주가 목표를 현주가 대비 21% 상승한 127달러로 제시했네요. 이건 최대 170달러에서 최소 90달러까지 12명의 애널리스트들이 제시한 목표 주가의 평균값이에요.
그리고 6개월 전부터 유니티 주가 목표가 꾸준히 올라가고 있음을 알 수 있네요.
팁 랭스의 자료에 따르면 총 7명의 애널리스트들이 유니티를 평가했는데, 그중 6명은 Buy rating, 1명은 Hold rating을 부여했네요. 그리고 유니티 주가 목표는 마켓 비트와 똑같은 127달러를 제시했네요.
오늘은 이렇게 유니티에 대해서 알아보았는데요. 유니티(Unity) 같은 성장주들은 앞으로도 변동성이 클 것으로 예상돼요. 그러니 자신만의 기준을 세워서 흔들리지 않는 투자를 하셨으면 좋겠습니다.
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